jefferydonuts21
2020-04-03T07:35:03+00:00
写在前面：
​新冠危机上半场渐近尾声，美联储的无限战争成果如何，本文将用数据告诉你答案。
第二篇原创研究，谈一谈大家都很关心的美联储放水问题。
欢迎讨论，欢迎拍砖，欢迎加我的公众号Fan_view一起交流。
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新冠时代，真切的让人体会了信息过载下的时间相对论。每天打开新闻，扑面而来的是太多的史无前例和难以置信，以至于可能我们都想不起年初时美国伊朗一触即发至今不过百天，记不清武汉封城许久尚才74天，更忘了美股今年第一次熔断惊掉全世界的下巴仅仅是28天前的事情。
而在14天前，美联储宣布启动无上限量化宽松，全球震动。
如今两周过去，美联储的这场战争进展如何？
Do you hear the money sing?
一、重回扩表时代
次贷危机之后，美联储的资产负债表基本保持在4.4万亿美元的水平，2018年启动了一轮雄心壮志的缩表，一度降至3.7万亿，却又被2019年下半年的回购市场波动提前中止，被迫恢复到4.1万亿左右。
堪称世界央行的美联储，实际上并不想要这样庞大的资产负债表。次贷危机之前，美联储始终保持着万亿以下的总资产，直到伯南克引入了一件改变金融世界的工具——量化宽松。
放水救市只有零次和无数次，摇摇欲坠的金融市场迫使美联储再度出手。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-bsd0K1pT3cS139-10l.png.medium.jpg[/img]
42天内，美联储资产表从4.12万亿扩张至5.77万亿，增加1.65万亿美元。
规模之大，速度之快，前所未有。
数字太大，容易没有基准。简单换算一下，从2月26日至今的27个交易日里，美联储每天向市场投放4200亿人民币，每2天就可以买下一次招商银行。
央妈周五定向降准释放4000亿，市场一阵骚动，然而大洋彼岸的老大哥早已放到麻木。
美联储资产表非常简明，通过量化宽松买来的4.80万亿各类国债和按揭抵押债占据了5.77万亿的绝大部分，其余由向一级交易商提供流动性的正回购、借款和PDCF、向货币基金提供流动性的MMMFLF和向全球其他国家提供美元流动性的央行货币互换额度构成。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-ccwmZsT3cS1pi-19k.png.medium.jpg[/img]
通过这张每周更新的资产表，我们可以比较清晰的梳理出天量美元流动性究竟去向何方。
二、被偏爱的总有恃无恐
3月，疫情影响叠加石油危机，全球出现了美元流动性的巨大黑洞(如果你没看过这集，了解一下[url=https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzU2ODU5MTE4MA==&mid=2247483676&idx=1&sn=629ad6c5e30e415141bd695291fa94f6&chksm=fc8ad73fcbfd5e2980410441d8a72560585b53d0dba498526885b520a3b85c84f850265a41dd&token=2047056577&lang=zh_CN#rd]《美元流动性何以至此》[/url])，银行、券商、基金、企业乃至各国央行全掉水里了，美联储先救谁？
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-j7niK1hT3cSt0-xv.png.medium.jpg[/img]
首先是差点从避险资产被砸成风险资产的美国国债，美联储42天豪购8700亿(以及860亿美元类政府信用的按揭抵押证券)，超过2010年为期9个月的QE2所购买的国债总量。
美国国债是美元信用的根本，也是向市场投放流动性的最佳抓手。同时，美国创下纪录的2万亿财政政策还得靠发行国债来筹资，压低国债利率可以有效降低财政政策的成本。
因此，这是美联储不可能回避的战场。作为结果，10年期美债收益率从3月19日的最高点1.279%一路降至4月3号的0.600%，美债市场流动性基本趋于稳定。
接下来是各国央行。在流动性危机期间，美元几乎对所有货币大幅升值，流动性缺口在世界主要市场普遍存在，美联储也不得不承担起全球央行的职责，通过货币互换，为各国央行提供了3500亿美元的流动性。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-5j15K2jT3cS12b-un.png.medium.jpg[/img]
工具效果立竿见影，美元指数、主要货币掉期基差得到了显著修复。
3月31日，美联储还推出了FIMA回购工具，允许各国央行以美国国债为抵押品与纽约联储进行回购交易，进一步稳定了国际美元流动性。
之后，针对美国银行和非银系统的一揽子工具，向银行、一级交易商以及货币基金一共注入了约2500亿美元流动性。实际上，美联储提供的工具上限额度远远高于这个数字(正回购每日不超过5000亿、货币基金流动性工具不超过6000亿)，最终用量远低于上限也体现出金融系统内部的流动性逐步趋于正常。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-dbwdK2hT3cS145-v1.png.medium.jpg[/img]
到了上一周，金融系统内的流动性已经充裕到不再需要向美联储借钱，而是反过来存钱给美联储的程度。
美联储：好了，放了这么多钱，好让你们去支持实体经济，感动不。
银行：不敢动。
哪怕美联储把准备金率调成零、超额准备金利率(IOER)降到0.1%，美国银行仍不为所动的把上万亿的美元趴在美联储的账上，流动性依然难以向下传导。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-owdK1hT3cSyr-r5.png.medium.jpg[/img]
于是准备金总量以火箭般的速度重回历史高位，而实体经济仍然嗷嗷待哺。
三、得不到的永远在骚动
如何解决危机期间的流动性传导这个世界性难题？
美联储的最终答案是：亲自下场。
受限于《联邦储备法》，美联储难以直接出手购买私人部门的债务，通常以设立SPV的方式，由财政部提供保底资金来完成这一目的。
同时，美联储直接出手支援私人部门存在很大的道德风险，过度的支持可能导致私人部门对高风险业务更加肆无忌惮，再加上美国的意识形态不能接受政府机构如此为私人部门兜底，因此明显限制了这一批工具的规模。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-df6vK1dT1kSdw-f4.jpg.thumb.jpg[/img]
然而几乎陷入完全失序状态的公司债市场还是迫使美联储一口气放出了5项新旧工具，为私人部门债务市场提供可超过3000亿美元的资金支持。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-ldngK1fT3cS1cb-oa.png.medium.jpg[/img]
这一系列举措基本上覆盖了投资级以上的公司，虽然相对美国10万亿的公司债市场存量来说力度有限，但仍然给了市场一定的信心。
美国投资级公司债利差应声而落，而没有得到任何救助的高收益级仍在高位瑟瑟发抖，信用利差尚未得到修复。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-8qlqK18T3cSxd-qu.png.medium.jpg[/img]
同时，评级公司们正以史无前例的速度下调公司评级，今年至今已有1490亿美元债券从投资级被下调至高收益级，成为“堕落天使”，这长长的清单中甚至不乏福特汽车这样广为人知的大型企业。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-h6a0KpT3cSxb-ql.png.medium.jpg[/img]
高盛预计，未来六个月还会有5550亿美元公司债将下调进入高收益级。
被打入高收益级别的公司债券面临基金、资管公司由于投资规则限制而导致的抛售，后续增发接续更是举步维艰。
这些坠入垃圾堆的“堕落天使”们将被排除出美联储的庇护范围，而恰恰是这一部分公司有着较高的违约概率。
四、危机下半场
通过迅速的天量流动性释放，美联储基本解决了危机上半场资产价格暴跌带来的全球流动性危机。
然而，随着新冠疫情在美国日益严重，一场大衰退似乎已经无法避免。
兜住了金融系统和全球美元流动性之后，如何确保私人部门的公司债券、个人信贷不成为下一个引爆点，如何处理天量扩表后带来的通胀隐忧？
中场休息之后的美联储，仍然面临巨大的挑战。
​新冠危机上半场渐近尾声，美联储的无限战争成果如何，本文将用数据告诉你答案。
第二篇原创研究，谈一谈大家都很关心的美联储放水问题。
欢迎讨论，欢迎拍砖，欢迎加我的公众号Fan_view一起交流。
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新冠时代，真切的让人体会了信息过载下的时间相对论。每天打开新闻，扑面而来的是太多的史无前例和难以置信，以至于可能我们都想不起年初时美国伊朗一触即发至今不过百天，记不清武汉封城许久尚才74天，更忘了美股今年第一次熔断惊掉全世界的下巴仅仅是28天前的事情。
而在14天前，美联储宣布启动无上限量化宽松，全球震动。
如今两周过去，美联储的这场战争进展如何？
Do you hear the money sing?
一、重回扩表时代
次贷危机之后，美联储的资产负债表基本保持在4.4万亿美元的水平，2018年启动了一轮雄心壮志的缩表，一度降至3.7万亿，却又被2019年下半年的回购市场波动提前中止，被迫恢复到4.1万亿左右。
堪称世界央行的美联储，实际上并不想要这样庞大的资产负债表。次贷危机之前，美联储始终保持着万亿以下的总资产，直到伯南克引入了一件改变金融世界的工具——量化宽松。
放水救市只有零次和无数次，摇摇欲坠的金融市场迫使美联储再度出手。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-bsd0K1pT3cS139-10l.png.medium.jpg[/img]
42天内，美联储资产表从4.12万亿扩张至5.77万亿，增加1.65万亿美元。
规模之大，速度之快，前所未有。
数字太大，容易没有基准。简单换算一下，从2月26日至今的27个交易日里，美联储每天向市场投放4200亿人民币，每2天就可以买下一次招商银行。
央妈周五定向降准释放4000亿，市场一阵骚动，然而大洋彼岸的老大哥早已放到麻木。
美联储资产表非常简明，通过量化宽松买来的4.80万亿各类国债和按揭抵押债占据了5.77万亿的绝大部分，其余由向一级交易商提供流动性的正回购、借款和PDCF、向货币基金提供流动性的MMMFLF和向全球其他国家提供美元流动性的央行货币互换额度构成。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-ccwmZsT3cS1pi-19k.png.medium.jpg[/img]
通过这张每周更新的资产表，我们可以比较清晰的梳理出天量美元流动性究竟去向何方。
二、被偏爱的总有恃无恐
3月，疫情影响叠加石油危机，全球出现了美元流动性的巨大黑洞(如果你没看过这集，了解一下[url=https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzU2ODU5MTE4MA==&mid=2247483676&idx=1&sn=629ad6c5e30e415141bd695291fa94f6&chksm=fc8ad73fcbfd5e2980410441d8a72560585b53d0dba498526885b520a3b85c84f850265a41dd&token=2047056577&lang=zh_CN#rd]《美元流动性何以至此》[/url])，银行、券商、基金、企业乃至各国央行全掉水里了，美联储先救谁？
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-j7niK1hT3cSt0-xv.png.medium.jpg[/img]
首先是差点从避险资产被砸成风险资产的美国国债，美联储42天豪购8700亿(以及860亿美元类政府信用的按揭抵押证券)，超过2010年为期9个月的QE2所购买的国债总量。
美国国债是美元信用的根本，也是向市场投放流动性的最佳抓手。同时，美国创下纪录的2万亿财政政策还得靠发行国债来筹资，压低国债利率可以有效降低财政政策的成本。
因此，这是美联储不可能回避的战场。作为结果，10年期美债收益率从3月19日的最高点1.279%一路降至4月3号的0.600%，美债市场流动性基本趋于稳定。
接下来是各国央行。在流动性危机期间，美元几乎对所有货币大幅升值，流动性缺口在世界主要市场普遍存在，美联储也不得不承担起全球央行的职责，通过货币互换，为各国央行提供了3500亿美元的流动性。
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工具效果立竿见影，美元指数、主要货币掉期基差得到了显著修复。
3月31日，美联储还推出了FIMA回购工具，允许各国央行以美国国债为抵押品与纽约联储进行回购交易，进一步稳定了国际美元流动性。
之后，针对美国银行和非银系统的一揽子工具，向银行、一级交易商以及货币基金一共注入了约2500亿美元流动性。实际上，美联储提供的工具上限额度远远高于这个数字(正回购每日不超过5000亿、货币基金流动性工具不超过6000亿)，最终用量远低于上限也体现出金融系统内部的流动性逐步趋于正常。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-dbwdK2hT3cS145-v1.png.medium.jpg[/img]
到了上一周，金融系统内的流动性已经充裕到不再需要向美联储借钱，而是反过来存钱给美联储的程度。
美联储：好了，放了这么多钱，好让你们去支持实体经济，感动不。
银行：不敢动。
哪怕美联储把准备金率调成零、超额准备金利率(IOER)降到0.1%，美国银行仍不为所动的把上万亿的美元趴在美联储的账上，流动性依然难以向下传导。
[img]https://img.nga.178.com/attachments/mon_202004/06/jmQ5-owdK1hT3cSyr-r5.png.medium.jpg[/img]
于是准备金总量以火箭般的速度重回历史高位，而实体经济仍然嗷嗷待哺。
三、得不到的永远在骚动
如何解决危机期间的流动性传导这个世界性难题？
美联储的最终答案是：亲自下场。
受限于《联邦储备法》，美联储难以直接出手购买私人部门的债务，通常以设立SPV的方式，由财政部提供保底资金来完成这一目的。
同时，美联储直接出手支援私人部门存在很大的道德风险，过度的支持可能导致私人部门对高风险业务更加肆无忌惮，再加上美国的意识形态不能接受政府机构如此为私人部门兜底，因此明显限制了这一批工具的规模。
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然而几乎陷入完全失序状态的公司债市场还是迫使美联储一口气放出了5项新旧工具，为私人部门债务市场提供可超过3000亿美元的资金支持。
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这一系列举措基本上覆盖了投资级以上的公司，虽然相对美国10万亿的公司债市场存量来说力度有限，但仍然给了市场一定的信心。
美国投资级公司债利差应声而落，而没有得到任何救助的高收益级仍在高位瑟瑟发抖，信用利差尚未得到修复。
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同时，评级公司们正以史无前例的速度下调公司评级，今年至今已有1490亿美元债券从投资级被下调至高收益级，成为“堕落天使”，这长长的清单中甚至不乏福特汽车这样广为人知的大型企业。
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高盛预计，未来六个月还会有5550亿美元公司债将下调进入高收益级。
被打入高收益级别的公司债券面临基金、资管公司由于投资规则限制而导致的抛售，后续增发接续更是举步维艰。
这些坠入垃圾堆的“堕落天使”们将被排除出美联储的庇护范围，而恰恰是这一部分公司有着较高的违约概率。
四、危机下半场
通过迅速的天量流动性释放，美联储基本解决了危机上半场资产价格暴跌带来的全球流动性危机。
然而，随着新冠疫情在美国日益严重，一场大衰退似乎已经无法避免。
兜住了金融系统和全球美元流动性之后，如何确保私人部门的公司债券、个人信贷不成为下一个引爆点，如何处理天量扩表后带来的通胀隐忧？
中场休息之后的美联储，仍然面临巨大的挑战。